La crisi silenziosa del Giappone: il collasso del mercato obbligazionario e le sue implicazioni sistemiche

Introduzione Nel maggio 2025, l’attenzione degli investitori globali era rivolta al mercato obbligazionario statunitense, ma nel frattempo, in modo più silenzioso e insidioso, si stava verificando un collasso nel mercato dei titoli di Stato giapponesi, in particolare sulla parte lunga della curva. Questo evento, apparentemente tecnico, ha messo a nudo una fragilità profonda del sistema finanziario giapponese, con conseguenze potenzialmente sistemiche.

1. L’inizio del crollo: un’asta fallita e segnali di stress Tutto ha avuto inizio con un’asta di titoli a 20 anni che ha registrato la peggiore copertura dal 2012 e lo “spread tail” più ampio dal 1987. Questo ha spinto i rendimenti dei JGB a 30 e 40 anni a livelli record, al di fuori del controllo esercitato dalla Bank of Japan (BOJ) tramite il suo programma di controllo della curva dei rendimenti.

2. Le cause profonde secondo Goldman Sachs La crisi ha tre origini principali, secondo il desk di trading giapponese di Goldman Sachs:

a) Fine della domanda da parte delle assicurazioni vita (lifers): Le grandi compagnie assicurative giapponesi si trovano in uno squilibrio di duration, con attivi a breve termine e passività a lungo termine. Le nuove regole di solvibilità rendono meno attraenti i JGB a 40 anni, già poco richiesti, trasformando i principali compratori storici in venditori netti. Questo squilibrio strutturale ha gravemente indebolito il meccanismo di domanda-offerta.

b) Preoccupazioni fiscali: Con l’approssimarsi delle elezioni della Camera Alta e le promesse di taglio alla tassa sui consumi da parte dei partiti di opposizione, cresce il timore di un deterioramento della solidità fiscale del Giappone. Un eventuale downgrade dei JGB aggraverebbe ulteriormente la fuga dagli asset a lunga duration.

c) Effetti della riassicurazione asset-intensive: Dopo il 2023, sono stati annunciati numerosi accordi di riassicurazione in cui i reinsurer acquistano attivi e passività dalle lifers, per sostituire i JGB con titoli più redditizi. Questo meccanismo ha contribuito ad aumentare la pressione in vendita proprio sulla parte lunga della curva.

3. L’effetto a catena: vendite record e perdite non realizzate Il risultato è che le lifers stanno liquidando i JGB a lunga scadenza al ritmo più elevato mai registrato, con perdite potenziali sempre più elevate. A marzo 2025, Meiji Yasuda ha riportato perdite non realizzate su bond domestici per 1.386 miliardi di yen (oltre 9 miliardi di dollari), otto volte superiori all’anno precedente. Sumitomo Life ha triplicato le perdite a 1.518 miliardi. Dai-ichi e Nippon Life hanno mostrato cifre simili, portando il totale a 8.500 miliardi di yen, quattro volte quanto registrato l’anno precedente.

4. Una crisi simile a un bank run La situazione ricorda quanto avvenuto con le banche regionali USA nel 2023, come SVB: perdite non realizzate diventate insostenibili in pochi giorni. Anche se formalmente non si tratta di una corsa agli sportelli, lo è nei fatti: le assicurazioni vita devono far fronte a obblighi di liquidità e di solvibilità con attivi che si stanno deprezzando in modo violento.

5. Negazione ufficiale e difesa del sistema In risposta, agenzie di rating e autorità hanno cercato di minimizzare. S&P ha affermato che le perdite non incidono sul rating, perché le lifers hanno guadagni latenti su azioni quotate che potrebbero compensare. Bloomberg ha sostenuto che i titoli verranno tenuti fino a scadenza, evitando realizzi. Ma la realtà è che, come dimostrato nel 2023, le perdite non realizzate possono forzare vendite improvvise.

6. Il dilemma della Bank of Japan La BOJ si trova in trappola: se alza i tassi per contenere l’inflazione (che cresce, in particolare sui beni alimentari come il riso), rischia di far crollare il sistema assicurativo; se non li alza, rischia di provocare il crollo dello yen e una crisi inflazionistica. Il suo margine di manovra si è drasticamente ridotto.

Conclusione: verso una crisi sistemica? Il Giappone si trova in una situazione estremamente delicata. Il secondo mercato obbligazionario al mondo sta vacillando a causa di squilibri strutturali, duration mismatch e pressione fiscale. Le assicurazioni vita, storiche colonne portanti della domanda di JGB, sono diventate venditori forzati. La BOJ, intanto, cerca di contenere i danni, ma senza soluzioni evidenti. Una crisi sistemica potrebbe svilupparsi in assenza di interventi straordinari. Ciò che accadrà nelle prossime settimane potrebbe avere ripercussioni globali molto più ampie di quanto il silenzio dei media farebbe pensare.