Michael Hartnett: Long sui Treasury a 2 anni, short sull’S&P500… fino a quando Powell non si farà prendere dal panico

Nel suo ultimo report “Flow Show”, Michael Hartnett, Chief Investment Strategist di Bank of America, rinnova la sua tesi sull’imminente fine dell’eccezionalismo statunitense, una convinzione che ha già espresso in passato, ma che oggi sembra ricevere un’accoglienza più ampia tra gli investitori rispetto al passato.

Secondo Hartnett, stiamo assistendo a una rottura del paradigma dominante degli ultimi decenni, riassunto nella formula: “gli Stati Uniti comprano i beni del resto del mondo, il resto del mondo compra i Treasury americani”. Questo meccanismo si sta disgregando, dando inizio a quella che definisce una “repulsione verso gli asset americani”.

Il peso degli investitori esteri e le implicazioni sui mercati

La dipendenza degli Stati Uniti dai capitali esteri è evidente:

Gli stranieri detengono il 33% del debito pubblico USA (pari a 8.500 miliardi di dollari),
il 27% delle obbligazioni corporate (4.400 miliardi),
e il 18% del mercato azionario (16.500 miliardi).

In un contesto in cui questi flussi si stanno riducendo, Hartnett vede:

un dollaro destinato a entrare in un mercato orso secolare,
una curva dei rendimenti USA destinata a irripidirsi,
e un cambio di paradigma nella valutazione dell’S&P500, dove il vecchio “pavimento” dei multipli a 20x sugli utili diventa ora un “tetto”.

La strategia: Long su Treasury a 2 anni, short sull’S&P500

Hartnett ripropone un’espressione da lui coniata nel bear market del 2022: “Long 2s, short Spoos”, ovvero acquistare Treasury a 2 anni e vendere S&P500.

Questa strategia si basa su una dinamica ben precisa emersa la scorsa settimana:

rendimenti USA in rialzo,
borse in calo,
dollaro debole.

Questa combinazione, secondo Hartnett, sta provocando una liquidazione generalizzata degli asset globali, che potrà essere interrotta solo da un intervento deciso dei policymaker. Fino a quel momento, consiglia di “vendere i rimbalzi” e restare short sull’S&P finché:

La Fed non attua tagli significativi per spezzare il ciclo di liquidazione,
Trump e Xi Jinping non trovano un’intesa per congelare la guerra commerciale e invertire la tendenza recessiva globale.

Hartnett ribadisce che solo in caso di panico politico potrebbe essere giustificato un ritorno agli asset rischiosi, ipotizzando l’S&P500 a quota 4.800 come punto di rientro per un’eventuale allocazione tattica, sempre che si intraveda una recessione breve e poco profonda.

I flussi settimanali: segnali di stress nei mercati

Il report include anche un’analisi dettagliata dei flussi di capitale della settimana appena conclusa:

Treasury: afflussi record di 18,8 miliardi di dollari, il più alto mai registrato.
High Yield: deflussi record per 15,9 miliardi.
Investment Grade: deflussi per 12 miliardi, il dato peggiore dall’ottobre 2022.
Bank loan: deflussi mai visti prima, per 5,4 miliardi.
TIPS: afflussi per 1,6 miliardi, il massimo da novembre 2021.
Azioni: afflussi complessivi di 48,9 miliardi, trainati da ben 70,3 miliardi verso fondi passivi, a fronte di deflussi per 21,3 miliardi da fondi attivi (segno di liquidazioni, come avvenuto nei casi Lehman e COVID, dove gli ETF creano nuove quote per facilitare le vendite).
Settore finanziario: deflusso record di 3,6 miliardi.
Investitori esteri: vendite nette di 6,5 miliardi in azioni USA e 3 miliardi in obbligazioni corporate, a fronte di acquisti marginali di Treasury (0,6 miliardi).

Visione strategica e i tre fattori chiave per un’inversione

Hartnett espone poi i tre elementi fondamentali da monitorare per un’inversione della tendenza attuale nei mercati:

Tagli dei tassi da parte della Fed, che interrompano il ciclo “tassi in rialzo – borse in calo – dollaro debole”.
Allentamento delle tensioni commerciali tra USA e Cina, con impatto positivo su fiducia e crescita.
Ripresa del potere d’acquisto dei consumatori statunitensi, attraverso salari reali più alti, prezzi della benzina sotto i 3 dollari al gallone e programmi di rifinanziamento ipotecario.

La regola delle 3P: Positioning, Profits, Policy

Hartnett ricorda infine la sua nota regola delle 3P, secondo cui massimo pessimismo negli investimenti e nelle aspettative sugli utili genera sempre panico politico, che rappresenta a sua volta un’opportunità di acquisto.

Posizionamento: il sentiment degli investitori è estremamente negativo, ma la posizione effettiva è molto meno ribassista di quanto sembri. L’indicatore Bull & Bear di BofA è ancora a 4,8 (non sotto i 2 che storicamente segnano un minimo). Non si osservano deflussi significativi dai fondi azionari (attualmente a 0% AUM) e la quota azionaria nei portafogli dei clienti BofA è 60%, contro il 54% del marzo 2020 e il 39% del marzo 2008.
Utili: Hartnett prevede una recessione breve e superficiale già scontata a 4.800 punti sull’S&P500, assumendo 250 dollari di EPS e un multiplo P/E tra 19x e 20x. Tuttavia, molti analisti prevedono una revisione più netta degli utili, fino a 230 dollari, e temono un ritorno dei multipli a 17-18x, che implicherebbe un calo verso i 4.000 punti.

Il mercato del lavoro tiene ancora, anche grazie alla chiusura delle frontiere, ma l’effetto ricchezza è negativo: secondo BofA, la ricchezza azionaria delle famiglie USA è scesa di 8.000 miliardi nel 2025, dopo un guadagno di 9.000 miliardi nel 2024.
Politica: tagli dei tassi e una tregua con la Cina sarebbero positivi per gli asset rischiosi. Notizia incoraggiante: dopo il “Liberation Day”, quattro sondaggi mostrano un calo del consenso per Trump dal 48-50% al 45%. Questo potrebbe spingere la Casa Bianca a rivedere le politiche commerciali. Tuttavia, secondo Hartnett, il vero rischio è la perdita di capitale politico, che potrebbe compromettere la capacità dell’amministrazione Trump di attuare tagli alle imposte sulle imprese nella seconda metà dell’anno. Se ciò dovesse avvenire, anche gli ultimi rialzisti potrebbero gettare la spugna.

Come posizionare il portafoglio secondo Hartnett

In conclusione, il CIO di BofA consiglia:

Acquistare obbligazioni corporate USA di alta qualità a lunga scadenza, con rendimento tra il 5% e il 6%.
Privilegiare azioni con dividendi elevati: all’interno dell’S&P500 ci sono 71 aziende con yield >4% e 41 con yield >5%. È fondamentale scegliere titoli in grado di difendere la cedola.
Esporsi a titoli in dollaro debole, ovvero mercati emergenti e materie prime.
Dopo i tagli della Fed, puntare sui “policy pivot plays”: semiconduttori, retail, costruttori di case negli USA, ciclici europei, tecnologia cinese.

Un ultimo segnale tecnico da tenere d’occhio

Lunedì scorso, il 76% degli indici nazionali inclusi nel MSCI ACWI scambiava al di sotto sia della media mobile a 50 che a 200 giorni. Questo livello non è ancora sufficiente per attivare il Global Breadth Buy Signal di BofA (che scatta all’88%), ma ci si sta avvicinando. Dal 2011 a oggi, ci sono stati 10 segnali di questo tipo, e ogni volta l’MSCI ACWI è salito del 4-5% nelle quattro settimane successive.